Báo cáo thường niên của Ngân hàng Thanh toán Quốc tế (BIS) chuyển trọng tâm cảnh báo từ giá cổ phiếu sang cấu trúc tài trợ bằng nợ và kênh phi ngân hàng phía sau cơn sốt AI.
Báo cáo của BIS nêu bốn điểm áp lực đan xen với kinh tế toàn cầu: lạm phát quay lại, các cú sốc cung còn dư chấn, sự dễ tổn thương của hệ thống tài chính, và tính bền vững đáng ngờ của bùng nổ đầu tư AI. Đây là một trong những cảnh báo mạnh nhất từ trước tới nay của một định chế đa phương về rủi ro tiềm ẩn trong cơn sốt AI.
Tổng giám đốc BIS Pablo Hernández de Cos mô tả thông điệp năm nay là một sự "khẩn cấp", nhấn mạnh các nền kinh tế lớn cần hạ mặt bằng nợ.
Theo ông, nợ hiện ở mức cao và đang được tài trợ ngày càng nhiều qua các trung gian tài chính phi ngân hàng. Về rủi ro AI, ông de Cos cảnh báo rằng một sự đảo chiều của tâm lý hưng phấn quanh AI có thể kéo theo "những hệ quả vĩ mô lớn". Ông cũng giữ thái độ thận trọng về phía chính sách, cho rằng lúc này sẽ là "thiếu khôn ngoan" nếu các ngân hàng trung ương vội đưa ra phản ứng cứng nhắc khi chưa hiểu rõ tác động dài hạn của AI.
Lo ngại về định giá cổ phiếu AI không mới. Ngân hàng Trung ương Anh hồi tháng 12/2025 từng nói giá cổ phiếu đang "căng" nhất kể từ khủng hoảng 2008, còn Quỹ Tiền tệ Quốc tế đã so sánh định giá AI với thái quá thời dotcom. Điểm khác biệt của BIS lần này là dịch trọng tâm từ câu hỏi "cổ phiếu có đắt không" sang câu hỏi "tiền xây hạ tầng AI đến từ đâu?".
Báo cáo chỉ ra rằng đầu tư AI đã lớn tới mức các tập đoàn dẫn đầu không còn đủ dòng tiền vận hành để tự tài trợ.
Nguồn vốn đang dịch chuyển sang nợ, với vai trò ngày càng lớn của tín dụng tư nhân và quỹ phòng hộ, tạo nên thứ mà BIS gọi là "cấu trúc tài trợ phức tạp dọc chuỗi cung ứng". Đây là các kênh chịu ít giám sát hơn ngân hàng truyền thống.
BIS cũng lưu ý các hãng siêu quy mô đã phát hành hơn 100 tỷ USD trái phiếu doanh nghiệp trong năm 2025, và cảnh báo về các cấu trúc ngoại bảng có thể khiến đòn bẩy thực bị che giấu so với báo cáo tài chính.
Quy mô của hiện tượng được đặt trong bối cảnh lịch sử. Theo phân tích đi kèm của BIS, tổng đầu tư liên quan công nghệ thông tin tại Mỹ đã lên khoảng 5% GDP, vượt đỉnh thời dotcom năm 2000, và riêng chi cho nhà máy bán dẫn và trung tâm dữ liệu đóng góp trung bình 0,4 điểm phần trăm vào tăng trưởng GDP Mỹ ba năm qua. Báo cáo so sánh giai đoạn này với các cơn "cuồng" đầu cơ trong lịch sử như điện khí hóa thập niên 1920 và bong bóng dotcom thập niên 1990.
Hai cảnh báo cấu trúc đáng chú ý nhất đến từ các quan chức BIS. Frank Smets, quyền Giám đốc Tiền tệ và Kinh tế của BIS, cảnh báo về một "mối liên kết mới giữa ổn định tài khóa và tài chính", khi thị trường trái phiếu chính phủ ngày càng bị chi phối bởi các quỹ phòng hộ đòn bẩy cao. Theo ông, điều này có thể dẫn tới "những cú sụt giá trái phiếu chính phủ thường xuyên và mạnh hơn", và làm thắt chặt điều kiện tài chính rất nhanh.
Zhang Tao, đại diện BIS khu vực châu Á và Thái Bình Dương, đưa ra cảnh báo sắc hơn: do mức độ liên kết của hệ thống và vai trò của các kênh phi ngân hàng, nếu thị trường điều chỉnh thì tốc độ cú sụp có thể nhanh hơn cả các cuộc khủng hoảng ngân hàng trước đây.
Dù vậy, chính BIS cũng không tuyên bố bong bóng AI sẽ vỡ. Báo cáo thừa nhận AI có thể mang lại một cú hích tăng trưởng bền vững, và ông de Cos coi thỏa thuận ngừng bắn Mỹ - Iran cùng việc mở lại eo biển Hormuz là "tin tốt" giúp tránh các kịch bản cực đoan. Dù vậy, rủi ro hệ thống chỉ được kiềm chế chừng nào ngành AI thực sự tạo ra kết quả tài chính đủ mạnh.
Trong ghi chú ngày 26/6, chuyên gia Dan Ives của Wedbush gọi đợt bán tháo công nghệ vừa qua là một "vùng nhiễu động" tạm thời chứ không phải dấu hiệu vỡ bong bóng. Ông lập luận rằng khoản chi tiêu vốn 700 tỷ USD của các đại gia công nghệ năm nay mới đang ở "giai đoạn túi khí", tức năm thứ ba của một chu kỳ xây dựng kéo dài cả thập niên, và ví von với việc xây dựng dải Las Vegas thập niên 1950, khi vốn đổ vào từ rất lâu trước khi lợi nhuận hiện hình. Theo nhóm này, nhà đầu tư bán ra lúc này là quá sớm chứ không phải đúng.
Lập luận của phe lạc quan dựa trên dòng tiền thực. Trong quý gần nhất công bố hồi tháng 5, Nvidia ghi nhận doanh thu khoảng 81,6 tỷ USD, tăng 85% so với cùng kỳ, riêng mảng trung tâm dữ liệu đạt 75,2 tỷ USD. Doanh thu đám mây của Amazon, Microsoft và Google đều tăng hai chữ số, điều mà các nhà đầu tư kỳ vọng giảm giá cổ phiếu AI cho rằng một bong bóng thuần túy không thể có.
J.P. Morgan Asset Management đưa ra khung trung lập hơn, gọi đây là lựa chọn giữa kịch bản "bắt kịp" - khi nhu cầu thật xác nhận chi tiêu vốn, và kịch bản "tụt lại" - khi chi tiêu vốn giảm và giáng đòn mạnh nhất vào nhóm bán dẫn.
Với Việt Nam, thông điệp của BIS củng cố một nhận định: rủi ro cơn sốt AI không truyền tới chủ yếu qua giá cổ phiếu công nghệ mà qua kênh tín dụng và tỷ giá. Nếu áp lực điều chỉnh thật sự diễn ra qua tín dụng tư nhân và trái phiếu chính phủ ở các nền kinh tế lớn, điều kiện tài chính toàn cầu có thể bị thắt chặt nhanh, gây sức ép lên dòng vốn vào thị trường mới nổi ngay trước thời điểm triển khai nâng hạng FTSE Russell từ tháng 9/2026. Đây là biến số cần đưa vào theo dõi song song với chu kỳ nới lỏng của Ngân hàng Nhà nước và diễn biến USD.
