Mở rộng không gian huy động vốn từ cải cách thị trường tài chính

Nhận diện điểm nghẽn trong huy động vốn

Theo khảo sát của Viện NCKH, Học viện Ngân hàng, cấu trúc tài chính của các tập đoàn kinh tế lớn tại Việt Nam cho thấy mức độ sử dụng đòn bẩy tài chính tương đối cao, đặc biệt trong các ngành thâm dụng vốn.

Dữ liệu từ báo cáo tài chính hợp nhất năm 2024 cho thấy hệ số nợ trên vốn chủ sở hữu (D/E) của nhiều tập đoàn vượt ngưỡng thông lệ an toàn (D/E < 1). Trong khi đó, một số doanh nghiệp sản xuất và công nghệ duy trì D/E xấp xỉ 1, phản ánh cấu trúc vốn thận trọng hơn. Sự khác biệt này cho thấy chiến lược tài chính của các tập đoàn kinh tế phụ thuộc đáng kể vào đặc thù ngành và chu kỳ đầu tư.

Về quy mô, dư nợ của nhiều tập đoàn đạt mức rất lớn, trong đó một số trường hợp lên tới hàng trăm nghìn tỷ đồng. Quy mô nợ cao, trong bối cảnh chi phí vốn biến động, làm gia tăng đáng kể gánh nặng tài chính và rủi ro bảng cân đối. Tuy nhiên, vấn đề cốt lõi không chỉ nằm ở quy mô nợ mà còn ở cấu trúc kỳ hạn.

Thực tế cho thấy tỷ trọng nợ ngắn hạn tại nhiều tập đoàn lớn thường chiếm trên 60% tổng dư nợ, thậm chí cao hơn ở một số doanh nghiệp bất động sản, phản ánh sự lệch pha đáng kể giữa kỳ hạn nguồn vốn và nhu cầu đầu tư dài hạn. Việc sử dụng vốn ngắn hạn để tài trợ tài sản dài hạn làm gia tăng rủi ro tái cấp vốn và áp lực thanh khoản, đặc biệt trong điều kiện tài chính thắt chặt.

PGS TS Phạm Mạnh Hùng, Phó Viện trưởng Viện NCKH, Học viện Ngân hàng phân tích cấu trúc vốn này phản ánh đặc trưng của hệ thống tài chính Việt Nam, vốn vẫn mang tính “dựa vào ngân hàng”. Mặc dù kênh tín dụng ngân hàng có ưu điểm về khả năng tiếp cận và tốc độ giải ngân, nhưng lại hạn chế về kỳ hạn và làm gia tăng tính chu kỳ của nguồn vốn.

Trong khi đó, thị trường vốn gồm thị trường cổ phiếu và trái phiếu doanh nghiệp dù đã có bước phát triển nhất định, vẫn chưa thể hiện vị thế tương xứng trong việc cung cấp nguồn vốn dài hạn ổn định.

Mặc dù cấu trúc nguồn vốn của các tập đoàn kinh tế Việt Nam đã có những cải thiện nhất định trong quá trình phát triển kinh tế thị trường, song xét trên phương diện đáp ứng yêu cầu tích tụ vốn quy mô lớn và mở rộng ra thị trường quốc tế, hệ thống tài chính hiện tại vẫn tồn tại các hạn chế.

Thứ nhất, thị trường vốn chưa phát triển tương xứng với nhu cầu vốn trung và dài hạn của doanh nghiệp. Quy mô thị trường trái phiếu doanh nghiệp của Việt Nam hiện chỉ khoảng 10 -12% GDP (tương đương 1,2-1,4 triệu tỷ đồng giai đoạn 2024 - 2025), thấp hơn đáng kể so với mục tiêu 20% GDP theo “Chiến lược phát triển thị trường chứng khoán đến năm 2030”.

Cơ cấu phát hành tập trung ở khu vực bất động sản và tổ chức tín dụng, trong khi vai trò của thị trường đối với khu vực sản xuất, công nghiệp còn hạn chế. So với Malaysia và Hàn Quốc, khoảng cách về quy mô thị trường trái phiếu doanh nghiệp của Việt Nam vẫn rất lớn, cho thấy thị trường vốn trong nước chưa đủ khả năng cung ứng vốn dài hạn cho các chiến lược đầu tư quy mô lớn.

Thứ hai, chi phí vốn tuy đã giảm nhưng vẫn thiếu ổn định đối với đầu tư dài hạn. Mặt bằng lãi suất cho vay tại Việt Nam dao động khoảng 6,5 - 9,0%/năm trong năm 2025. Tuy nhiên, do hệ thống tài chính phụ thuộc lớn vào tín dụng ngân hàng, chi phí vốn của doanh nghiệp chịu ảnh hưởng mạnh từ chu kỳ chính sách tiền tệ và điều kiện thanh khoản. Vì vậy, ngay cả khi lãi suất danh nghĩa không ở mức quá cao, tính biến động và thiếu các nguồn vốn dài hạn ổn định vẫn làm gia tăng chi phí vốn thực tế, đặc biệt đối với các ngành thâm dụng vốn như hạ tầng, năng lượng và công nghiệp chế biến.

Thứ ba, khuôn khổ pháp lý và thể chế thị trường vốn còn thiếu đồng bộ và ổn định. Những biến động trên thị trường trái phiếu doanh nghiệp giai đoạn 2022-2023, đã bộc lộ rõ hạn chế về công bố thông tin, xếp hạng tín nhiệm và cơ chế giám sát. Hệ thống xếp hạng tín nhiệm nội địa vẫn ở giai đoạn đầu phát triển, trong khi tỷ lệ trái phiếu được xếp hạng tín nhiệm còn thấp, làm suy giảm khả năng định giá rủi ro và niềm tin của nhà đầu tư.

Thứ tư, năng lực quản trị doanh nghiệp và mức độ minh bạch tài chính còn hạn chế, làm suy giảm khả năng tiếp cận nguồn vốn dài hạn. Các đánh giá gần đây cho thấy doanh nghiệp Việt Nam vẫn chưa đáp ứng đầy đủ các chuẩn mực quản trị quốc tế, đặc biệt trong các lĩnh vực công bố thông tin, kiểm soát nội bộ và bảo vệ quyền lợi cổ đông. Hạn chế này thể hiện qua mức độ minh bạch thông tin còn thấp, số doanh nghiệp được xếp hạng tín nhiệm còn ít, từ đó làm giảm khả năng tiếp cận nhà đầu tư tổ chức và nhà đầu tư quốc tế.

Năm giải pháp trọng tâm

Cũng theo vị chuyên gia, xuất phát từ thực trạng trên, việc giải quyết bài toán nguồn vốn cho các tập đoàn kinh tế Việt Nam cần được tiếp cận theo hướng tổng thể. Trong đó, tập trung vào các trụ cột sau:

Một là, cần phát triển thị trường vốn trở thành kênh huy động vốn trung và dài hạn chủ đạo, nhằm giảm dần sự phụ thuộc vào tín dụng ngân hàng. Trọng tâm là mở rộng và nâng cao chất lượng thị trường trái phiếu doanh nghiệp.

Trong đó, cần hoàn thiện cơ chế phát hành theo hướng minh bạch, chuẩn hóa điều kiện phát hành, đồng thời khuyến khích các doanh nghiệp sản xuất, công nghiệp tham gia thị trường trái phiếu thay vì tập trung chủ yếu ở lĩnh vực bất động sản như hiện nay. Việc phát triển các sản phẩm trái phiếu dài hạn, trái phiếu xanh, trái phiếu chuyển đổi cũng sẽ giúp đa dạng hóa công cụ huy động vốn phù hợp với nhu cầu đầu tư dài hạn của các tập đoàn kinh tế.

Đồng thời, nâng cao tính minh bạch và kỷ luật thị trường là điều kiện tiên quyết để khôi phục niềm tin của nhà đầu tư. Cần bắt buộc công bố thông tin đầy đủ, chuẩn hóa báo cáo tài chính theo chuẩn mực quốc tế (IFRS), đồng thời phát triển hệ thống xếp hạng tín nhiệm độc lập và đáng tin cậy. Khi rủi ro được định giá rõ ràng, chi phí vốn sẽ phản ánh đúng năng lực doanh nghiệp, từ đó giúp thị trường vận hành hiệu quả hơn.

Ngoài ra, phát triển mạnh nhà đầu tư tổ chức nhằm gia tăng chiều sâu cho thị trường vốn. Hiện nay, thị trường chứng khoán Việt Nam vẫn phụ thuộc lớn vào nhà đầu tư cá nhân, dẫn đến tính biến động cao. Việc mở rộng sự tham gia của các quỹ hưu trí, quỹ bảo hiểm, quỹ đầu tư dài hạn sẽ giúp ổn định dòng vốn, đồng thời cung cấp nguồn lực tài chính dài hạn.

Hai là, mở rộng tiếp cận nguồn vốn quốc tế giúp các tập đoàn kinh tế huy động nguồn lực lớn với chi phí hợp lý. Trước hết, cần khuyến khích doanh nghiệp phát hành trái phiếu quốc tế, đặc biệt là trái phiếu bằng ngoại tệ trên các thị trường tài chính lớn. Giải pháp này không chỉ giúp đa dạng hóa nguồn vốn mà còn tạo điều kiện tiếp cận nhà đầu tư toàn cầu.

Tuy nhiên, để thực hiện hiệu quả, doanh nghiệp cần đáp ứng các tiêu chuẩn cao về tín nhiệm, minh bạch và quản trị. Tiếp theo, cần thúc đẩy niêm yết kép (dual listing) trên các thị trường chứng khoán quốc tế như Singapore, Hong Kong hoặc Mỹ. Việc niêm yết quốc tế không chỉ giúp doanh nghiệp huy động vốn mà còn nâng cao uy tín, thương hiệu và khả năng tiếp cận các đối tác chiến lược toàn cầu.

Cùng với đó, cần tăng cường hợp tác với các quỹ đầu tư quốc tế, bao gồm quỹ đầu tư tư nhân (private equity), quỹ đầu tư quốc gia (sovereign wealth funds) và các tổ chức tài chính đa phương. Đây là nguồn vốn quan trọng không chỉ về quy mô mà còn mang lại giá trị gia tăng về quản trị, công nghệ và mạng lưới thị trường. Việc thu hút các nhà đầu tư chiến lược sẽ giúp các tập đoàn nâng cao năng lực cạnh tranh và đẩy nhanh quá trình quốc tế hóa.

Ba là, phát triển các tổ chức tài chính có khả năng cung ứng nguồn vốn ổn định cho các dự án đầu tư quy mô lớn. Cụ thể, cần phát triển hệ thống quỹ hưu trí và bảo hiểm theo hướng chuyên nghiệp, minh bạch và có khả năng đầu tư dài hạn. Đây là nguồn vốn quan trọng ở nhiều quốc gia phát triển, giúp cung cấp dòng tiền ổn định cho thị trường trái phiếu và cổ phiếu.

Đồng thời, nghiên cứu xây dựng quỹ đầu tư quốc gia, quỹ này có thể đóng vai trò đầu tư chiến lược vào các ngành then chốt, đồng thời hỗ trợ các tập đoàn kinh tế trong các dự án lớn, đặc biệt là đầu tư ra nước ngoài.

Ngoài ra, cần phát triển các quỹ đầu tư phát triển và ngân hàng phát triển nhằm tài trợ cho các lĩnh vực ưu tiên như hạ tầng, năng lượng, công nghệ cao. Các định chế này cần hoạt động theo nguyên tắc thị trường, nhưng có sự hỗ trợ chính sách để giảm chi phí vốn và chia sẻ rủi ro cho doanh nghiệp.

Bốn là, các tập đoàn kinh tế cần áp dụng các chuẩn mực quản trị doanh nghiệp theo thông lệ quốc tế, đặc biệt là các nguyên tắc của OECD. Điều này bao gồm việc nâng cao vai trò của hội đồng quản trị độc lập, tăng cường kiểm soát nội bộ và bảo vệ quyền lợi cổ đông.

Cùng với đó, cần cải thiện mức độ minh bạch tài chính thông qua việc chuẩn hóa hệ thống kế toán, công bố thông tin định kỳ và bất thường một cách đầy đủ, kịp thời. Minh bạch không chỉ giúp giảm chi phí vốn mà còn là điều kiện tiên quyết để tiếp cận nhà đầu tư quốc tế. Cần tăng cường áp dụng kiểm toán quốc tế và các chuẩn mực báo cáo tài chính toàn cầu. Việc sử dụng các công ty kiểm toán uy tín (như các công ty Big4) và áp dụng IFRS sẽ giúp nâng cao độ tin cậy của thông tin tài chính, từ đó cải thiện xếp hạng tín nhiệm và khả năng huy động vốn.

Năm là, Nhà nước cần hoàn thiện khung pháp lý cho thị trường vốn theo hướng ổn định, minh bạch và phù hợp với thông lệ quốc tế, bao gồm việc đơn giản hóa thủ tục phát hành, niêm yết, đồng thời tăng cường giám sát và bảo vệ nhà đầu tư.

Sự nhất quán trong chính sách là yếu tố quan trọng giúp giảm bất định và chi phí vốn. Đồng thời, thúc đẩy xây dựng các trung tâm tài chính quốc tế tại Việt Nam (như TP. Hồ Chí Minh hoặc Đà Nẵng). Trung tâm tài chính sẽ đóng vai trò kết nối dòng vốn toàn cầu, thu hút các định chế tài chính quốc tế và tạo điều kiện cho doanh nghiệp tiếp cận các nguồn vốn đa dạng.

Cuối cùng, Nhà nước cần có chính sách hỗ trợ có chọn lọc đối với các doanh nghiệp đầu tàu thông qua tín dụng ưu đãi, bảo lãnh phát hành, hoặc đồng đầu tư trong các dự án chiến lược. Tuy nhiên, cần gắn hỗ trợ với cơ chế giám sát chặt chẽ để đảm bảo hiệu quả sử dụng vốn và tránh rủi ro đạo đức.