>> UOB điều chỉnh dự báo tăng trưởng và khả năng hạ lãi suất điều hành

Bức tranh tăng trưởng rõ nét

Dữ liệu kinh tế do Tổng cục Thống kê công bố vào 29/9 cho thấy tốc độ tăng trưởng GDP thực tế của Việt Nam đã tăng trong quý 3/2023 lên 5,33% so với cùng kỳ. Điều này được hỗ trợ bởi những cải thiện trong hoạt động thương mại và sản lượng của các ngành sản xuất chế tạo cùng với các hoạt động trong nước.

Trong quý 4/2023, chúng ta sẽ không cần quan tâm quá nhiều đến câu chuyện về tăng trưởng kinh tế hay tăng trưởng các khu vực, bởi vì gần như câu chuyện về kinh tế năm 2023 đã được ấn định. Quý 4 này, với những viễn cảnh trong thị trường tiền tệ, lãi suất và hệ thống ngân hàng, thì dường như chúng ta rất khó để kỳ vọng một sự bứt tốc cực kỳ mạnh đối với kinh tế Việt Nam.

Nhìn xa hơn thêm một quý nữa, tất cả các chỉ số sẽ gần như đi ngang hoặc nhích nhẹ và Việt Nam sẽ có mức độ tăng trưởng kinh tế ở mức khoảng 5 - 5,3% trong năm 2023. Một điểm sáng lớn trong quý này là khu vực xuất khẩu tăng trưởng trở lại vào tháng 9, bởi so với cùng kỳ xuất khẩu của Việt Nam suy giảm khá mạnh, nên “hữu xạ tự nhiên hương” chúng ta cảm nhận được sự phục hồi rõ nét.

Đây cũng là khu vực dẫn dắt khu vực công nghiệp và tiêu dùng nước ngoài trở lại. Nhưng cá nhân tôi cảm thấy đó không phải là khu vực cần chú ý khi bức tranh tổng thể đã được định sẵn. Những vấn đề cần quan tâm lúc này là các tác động trực diện đến chính sách tiền tệ, chu kỳ lãi suất và thanh khoản.

>> Động lực tăng trưởng và phát triển bền vững: Bài 3 - kiểm soát lạm phát

Các tác động trực diện đến chính sách tiền tệ

Trở lại câu chuyện chính sách tiền tệ, có hai thị trường cần phân tích sâu gồm thị trường 1, giữa ngân hàng và dân cư với câu chuyện chính vẫn là giảm lãi suất, tăng tăng trưởng tín dụng; và thị trường liên ngân hàng có kết nối chặt với tỷ giá.

Cụ thể có 3 biến số quan trọng mà người thiết lập chính sách tiền tệ và thị trường cần quan tâm như sau:

Thứ nhất, là lạm phát. Nửa đầu năm 2023, chỉ số giá chung của toàn nền kinh tế hầu như đi ngang, nhưng khoảng từ tháng 7, tháng 8 trở đi đã tăng rất nhanh. Nếu cứ tăng tốc như vậy trong 6 tháng tới thì thực sự lạm phát của Việt Nam phải lên tới 6-7% và vượt xa mục đích của Chính phủ là từ 4 - 4,5%.

Nhìn vào tháng 7 sẽ thấy, CPI tăng bởi giá hàng hóa dịch vụ khác tăng, đến tháng 8 là câu chuyện của giá xăng dầu bắt đầu tăng mạnh trở lại và tháng 9 là câu chuyện của giá giáo dục, tất cả các cấp gần như tăng học phí khoảng 10-30% mặt bằng chung, là một mức tăng kỷ lục. Điều này đã gây áp lực lên lạm phát tháng 9 và đây cũng là mùa nhập học nên nhu cầu thuê nhà tăng, làm cho chỉ số giá nhà ở và vật liệu xây dựng tăng rất nhanh.

Nếu tất cả các yếu tố này tiếp tục tăng từ nay đến cuối năm, thì lạm phát sẽ lên cao, nhưng may mắn là tất cả những đà tăng đó dường như đã đến một hạn mức nhất định. Theo cá nhân tôi dự phóng, lạm phát từ nay đến cuối năm sẽ khoảng 4,65% so với cùng kỳ năm trước. Tuy nhiên đây không phải mức người dân quan tâm, bởi vì phương pháp tính lạm phát của Việt Nam là bình quân năm, thì sẽ ở mức khoảng 3,46% và thấp hơn con số 4,5% mà Chính phủ công bố.

Bước sang tháng 1/2024 thì lạm phát lại vòng về mức tính so với cùng kỳ năm, như vậy từ đầu năm 2024, chúng ta sẽ chứng kiến mức lạm phát tương đối cao. Nhà điều hành chắc chắn sẽ nhìn ra vấn đề đó và có một số điều chỉnh về chính sách tiền tệ cần thiết, có thể là không thắt chặt chính sách vì kinh tế còn yếu, nhưng nếu để nới lỏng hơn nữa thì còn cần lăn tăn hơn.

Chính vì yếu tố lạm phát bắt đầu tăng trở lại thì lãi suất huy động các kỳ hạn trung bình sẽ ở mức 5,5% và tạo đáy. Bởi vì nếu lãi suất huy động giảm sâu hơn nữa thì lãi suất thực trong nền kinh tế có thể tiệm cận 0 hoặc âm, khi đó gây ra xu hướng người dân không gửi tiền ngân hàng mà dịch chuyển sang các kênh đầu tư khác, kéo theo câu chuyện về thanh khoản hệ thống ngân hàng.

Có thể thấy, đến nay tăng trưởng tín dụng vẫn mạnh hơn tăng trưởng huy động, nghĩa là ngân hàng đang phải dùng các nguồn vốn khác để tài trợ cho hoạt động cho vay. Bản thân hệ thống ngân hàng vẫn rất nhạy cảm với vấn đề về vốn, cho vay và nếu không huy động được vốn thì câu chuyện sẽ rất phức tạp, nên gần như lạm phát sẽ là yếu tố quyết định mức sàn của lãi suất huy động.

Thứ hai, là tỷ giá. Mặc dù chưa đáng lo ngại nhưng Việt Nam đang duy trì chính sách tiền tệ đi ngược với chính sách tiền tệ toàn cầu và nó đòi hỏi dòng USD vào Việt Nam phải đủ lớn. Nếu không đủ mạnh thì bản thân tỷ giá cũng sẽ biến động. Vì vậy chúng ta cần quan tâm tới hai câu chuyện: Một là biến động về tỷ giá và can thiệp của Ngân hàng Nhà nước vào tỷ giá đó; Hai là cán cân tổng thể.

Chúng tôi đánh giá, mức tăng tỷ giá 3,5% là mức tăng phù hợp cho năm 2023. Đến khoảng tháng 9 vừa qua, NHNN đã có bước can thiệp đầu tiên là tăng lãi suất thị trường 2 thông qua việc phát hành tín phiếu, làm thanh khoản và lãi suất liên ngân hàng bật lên, giúp giảm áp lực đầu cơ lên tỷ giá - điều mà chúng ta cho rằng 70% nguyên nhân đã làm cho tỷ giá biến động trong tháng 9 vừa qua.

Về cán cân tổng thể, số liệu đến quý 2/2023 vẫn cân bằng tốt, thặng dư khoảng 3 tỷ USD cho thấy dòng USD vào Việt Nam vẫn dương. Yếu tố này phần nhiều đến từ khu vực xuất nhập khẩu hàng hóa và dịch vụ cũng như FDI tốt.

Chúng ta đã phải chứng kiến giai đoạn quý 2/2023 vừa rồi có dòng vốn dịch chuyển ra bên ngoài không hề nhỏ từ việc chênh lệch lãi suất cao, tuy nhiên khác với giai đoạn năm 2022, khi chúng ta có một cán cân thương mại mạnh hơn và dòng vốn FDI tương đối mạnh đủ để cân lại nguồn vốn bị hút ra này. Điều này thể hiện cho phần nào việc sức mạnh của Việt Nam đã tốt lên.

Tôi cho rằng tỷ giá không phải quá căng thẳng và mang yếu tố đầu cơ phần nhiều, do đó NHNN mới chỉ sử dụng công cụ đầu tiên của mình là tăng lãi suất thị trường 2 và chưa dùng tới công cụ bán USD, nên vẫn còn nhiều không gian để có thể can thiệp.

Thứ ba, đó là tín dụng và huy động vốn. Nền kinh tế phục hồi thì bắt buộc khu vực sản xuất và xuất khẩu phải có tín dụng thì mới có vốn để tiếp tục hoạt động. Mặc dù kênh trái phiếu doanh nghiệp đã có sự phục hồi khá tốt trong 3 tháng vừa qua, là một báo hiệu cực kỳ tốt nhưng về cơ bản, kênh tín dụng ngân hàng vẫn đang là kênh mà nền kinh tế phụ thuộc khá nhiều.

Với mức tăng trưởng tín dụng rất thấp, đến cuối tháng 9/2023 chỉ khoảng 5,9%, thì chúng ta kỳ vọng trong 3 tháng cuối năm có thể đẩy con số này lên khoảng 10-11% nếu mọi yếu tố thuận lợi. Mức này vẫn có thể gây áp lực lên tăng trưởng kinh tế của cả năm 2024 bởi vì tín dụng thẩm thấu trong nền kinh tế luôn luôn có độ trễ.

Đồng thời, tăng trưởng huy động cũng chậm, là một vấn đề đáng quan ngại. Ngân hàng thương mại đang cho vay ròng trên thị trường 1 đồng nghĩa với việc bản thân hệ thống ngân hàng dư thừa thanh khoản ở kỳ hạn siêu ngắn, nhưng ở kỳ hạn trung và dài hạn vẫn thiếu hụt vốn.

Theo tính toán của WiGroup, chi phí huy động vốn đã đạt đỉnh vào quý 3/2023 và nhiều tổ chức cũng cho rằng điều đó là phù hợp, đồng nghĩa với việc lãi suất cho vay bắt đầu giảm mạnh hơn vào cuối quý 3 đầu quý 4 này.

Như vậy, lãi suất huy động gần như đã chạm đáy, còn lãi suất cho vay vẫn có động lực giảm từ giờ đến cuối năm, từ đó sự lệch pha giữa ngân hàng và doanh nghiệp bớt đi sẽ là tiền đề để tăng trưởng tín dụng vào cuối năm tốt trở lại, không như 9 tháng đầu năm.

Cũng theo ước tính của các tổ chức và WiGroup, nợ xấu đạt đỉnh vào quý 4/2023, khi đó ngân hàng sẽ có thêm nhiều động lực để chấp nhận các khoản vay với mức độ rủi ro cao hơn.

Theo tôi, tín dụng tăng trưởng trở lại sẽ là chỉ báo sớm và chính xác cho việc kinh tế có sự phục hồi trong 2-3 quý tới hay không. Nếu tăng trưởng tín dụng vẫn chậm thì sẽ rất khó để kỳ vọng nửa đầu năm 2024 có sự phục hồi tốt.