Evergrande: khi “sóng ở đáy sông”

Sự quan tâm của những người theo dõi thời sự với khả năng vỡ nợ của tập đoàn bất động sản lớn trong nhóm đầu của Trung Quốc nằm ở câu hỏi liệu Evergrande có phải là một dạng mô hình “quá lớn để bị vỡ” hoặc nói nôm na là không thể không giải cứu hay không? Đối với những giới đầu tư, Evergrande sẽ cho họ biết phản ứng của chính phủ Trung Quốc với những nhà đầu tư nước ngoài và khoảng cách giữa lời hứa với thực tiễn hoạt động ở thị trường Trung Quốc.

Với những người làm nghiên cứu chính sách, sự kiện này sẽ kiểm định mức độ quyết tâm của chính quyền trong việc thay đổi tận gốc rễ vấn đề của thị trường đất đai và nhà ở tại quốc gia gần 1,4 tỷ dân này. Nó không chỉ là chỉ dấu cho quyết tâm thực thi “cùng giàu có” mà còn là tín hiệu của việc cải cách hệ thống thuế và chính sách sở hữu đất đai sẽ lớn đến đâu.

Evergrande lớn đến đâu và nó có nguy hiểm cho thị trường tài chính Trung Quốc?

Năm 2020, Evergrande đứng thứ ba trong số các tập đoàn phát triển bất động sản hàng đầu Trung Quốc, sau Country Garden Holdings và China Vanke. Doanh thu từ mảng bất động sản của tập đoàn vào khoảng 78 tỷ USD (so với 115 tỷ USD doanh thu của Country Garden). Trong thị trường với gần 100.000 công ty bất động sản, doanh thu của Evergrande năm ngoái chỉ tương đương 3% doanh thu của toàn thị trường.

Mặc dù các khoản nợ của Evergrande là khổng lồ đối với tập đoàn này, nó không phải là con số có thể gây choáng váng ở một thị trường có quy mô lớn như Trung Quốc. Ngành bất động sản năm 2019 chỉ còn chiếm 7% GDP của Trung Quốc, trong khi các ngành khác giao thoa trực tiếp với lĩnh vực này chiếm thêm 17,2% (so sánh với mức 25% GDP và 40% vào năm 2012). Bên cạnh đó, các cá nhân mua nhà ở Trung Quốc cũng phải đặt cọc 40 – 50% giá trị giao dịch (so với mức 10-20% ở các nước Tây Âu) và phải có năng lực tự thanh toán tối thiểu 70% giá trị căn nhà mới được vay ngân hàng. Với tỷ lệ tiết kiệm của hộ gia đình lên tới trung bình 44% thu nhập khả dụng, các bất an trên thị trường tài chính liên quan đến Evergrande dường như không có cơ sở.

Vì vậy, có một điều gần như chắc chắn rằng trừ khi giới chức lãnh đạo Trung Quốc mắc một sai lầm quản lý mang tính hệ thống, một thảm họa khủng hoảng tài chính đối với quốc gia này hầu như sẽ không xảy ra. Bên cạnh đó, việc tài khoản vốn vẫn được kiểm soát chặt chẽ và các quy định đầu tư ngặt nghèo trong lĩnh vực bất động sản cũng đã làm giảm sự hấp dẫn của thị trường bất động sản Trung Quốc trong mắt các nhà đầu tư nước ngoài. Một cơn sóng hoảng loạn từ đây khó có thể lan ra các thị trường tài chính trên thế giới.

Một tín hiệu tương đối rõ nét của việc chính phủ sẽ đứng ngoài là việc Tổng biên tập Thời báo Hoàn Cầu, thường được coi là cơ quan ngôn luận của Đảng Cộng sản Trung Quốc, nhận định trên WeChat rằng “Một khi vấn đề bùng nổ, doanh nghiệp không thể có cảm giác“ quá lớn để thất bại. Họ phải có khả năng tự cứu mình. Việc mở rộng lĩnh vực kinh doanh một cách mù quáng, thao túng tài chính liều lĩnh và đòn bẩy tài chính cao đều là những cuộc phiêu lưu đòi hỏi sự thuận buồm xuôi gió và may mắn. Evergrande đã kéo căng buồm quá mức".

Việc không cứu Evergrande không chỉ liên quan đến chỉ đạo chính trị của Chủ tịch Tập Cận Bình đối với thị trường bất động sản. Nó cũng liên quan đến kỷ luật tài chính mà PBoC đã thiết lập. Một hành động “quay đầu chính sách” lúc này sẽ kích thích sự liều lĩnh của các tập đoàn phát triển nhà ở. Vì vậy, không loại trừ Evergrande sẽ là án điểm – có thể kết thúc bằng việc bị quốc hữu hóa với chỉ còn 50% giá bán – và sau Evergrande sẽ là các tập đoàn nhà đất khác.

Các chính sách kiểm soát thị trường bất động sản của Trung Quốc gần đây

Bất động sản là một lĩnh vực kinh tế quan trọng bậc nhất của nền kinh tế Trung Quốc. Ở thời điểm thịnh vượng trong giai đoạn 2008 – 2015, khu vực này có quy mô khoảng 15% GDP, thường chiếm tới 20 – 25% tổng mức dư nợ tín dụng của các ngân hàng thương mại Trung Quốc, chiếm 20% đầu tư tài sản cố định của toàn Trung Quốc và giải quyết việc làm cho khoảng 22 triệu lao động. Hiện nay, 78% giá trị tài sản của người Trung Quốc là bất động sản.

Thị trường bất động sản Trung Quốc đã trở thành chủ đề tranh luận trong một thời gian dài, với giá nhà đất tăng gần gấp ba trong thập kỷ qua, khi giá bán bất động sản trung bình trên mỗi mét vuông ở Trung Quốc tăng vọt từ 3.800 Nhân dân tệ (NDT) năm 2008 lên hơn 9.300 NDT trong 2019. Sự tăng trưởng của thị trường nhà ở Trung Quốc không chỉ bắt nguồn từ nhu cầu thực tế của quá trình đô thị hóa. Nó còn là hệ lụy của các chính sách đất đai duy trì hàng chục năm qua cũng như các chính sách mở rộng nguồn thu ngân sách của chính quyền địa phương các cấp. Nhưng cho dù nguyên nhân là gì, kết quả là nó khiến giá nhà Trung Quốc bị tăng mạnh, bất bình đẳng giàu nghèo ở trong thành thị và giữa thành thị với nông thôn cũng tăng cao. Đặc biệt, nó là một trong những nguồn gốc tạo ra các khoản nợ địa phương khổng lồ có lúc đã lên tới 60% GDP.

Ngay sau Đại hội 19, tại cuộc họp của Nhóm dẫn đầu Trung ương về các vấn đề tài chính và kinh tế họp vào tháng 9/2017, Chủ tịch Trung Quốc tuyên bố “nhà là để ở, không phải để đầu cơ”. Tuyên bố này đã trở thành nguyên tắc chỉ đạo cho việc chỉnh đốn thị trường bất động sản của Trung Quốc. Tuy nhiên, thay vì cách làm là kiểm soát bên cầu (tăng mức độ thanh toán trước đối với căn nhà thứ nhất và thứ hai, tăng lãi suất cho vay mua nhà, tăng yêu cầu đánh giá rủi ro tín dụng v.v.), chính phủ Trung Quốc đã chuyển hướng sang việc quản lý bên cung (các hãng phát triển bất động sản).

Cơ sở cho chính sách mới được hình thành vào tháng 8/2020 khi cơ quan quản lý Trung Quốc áp dụng hai chỉ số chính đối với các hãng: (1) hệ thống quản lý tập trung (CMS) và (2) “ba lằn ranh đỏ” của PBoC.

CMS giới hạn vốn hóa các khoản cho vay liên quan đến tài sản của các tổ chức phát triển bất động sản dựa trên quy mô bốn bậc và ba ranh giới đỏ. Các công ty phát triển bất động sản sẽ được chia thành bốn màu tương ứng với mức độ rủi ro tài chính tăng dần là xanh, vàng, cam, đỏ. Tùy theo mức độ vi phạm “ba lằn ranh đỏ” là nhiều hay ít mà các hãng sẽ được “tô màu” xanh hay đỏ.

Ba lằn ranh đỏ lần lượt gồm (1) Tỷ lệ nợ sau khi khấu trừ các khoản thu trước lớn hơn 70% (A1); (2) Tỷ lệ nợ ròng lớn hơn 100% (A2); và (3) Tỷ lệ tiền mặt/nợ ngắn hạn nhỏ hơn 1 (A3).

Năm 2019, ba chỉ tiêu của Evergrande lần lượt là A1: 82,7%, A2: 183,1% và A3 là 0,40. Vì thế, tập đoàn đã bị cơ quan giám sát rủi ro tài chính xếp vào hạng Đỏ và hạn chế tất cả các khoản tiếp cận tín dụng mới. Điều đáng nói là trong số 50 tập đoàn phát triển bất động sản hàng đầu của Trung Quốc, số bị xếp hạng đỏ không hề ít. Cụ thể, số liệu tính toán của năm 2019 cho thấy 14/50 tập đoàn thuộc nhóm đỏ, 10/50 tập đoàn là màu cam, 14/50 công ty màu vàng và 12/50 công ty màu xanh.  

Nguyên nhân khiến giá nhà tăng

Tốc độ tăng trưởng giá nhà luôn gần như gấp đôi tốc độ tăng trưởng thu nhập bình quân đầu người của Trung Quốc trong vòng 20 năm qua, nó cũng tăng gấp 8 lần mức độ tăng trưởng của đô thị hóa. Điều này cho thấy, mặc dù tăng trưởng kinh tế và tăng dân số đô thị có tạo ra nhu cầu thực sự về nhà ở, đó cũng không phải là nguyên nhân chính dẫn đến sự gia tăng phi mã của giá nhà tại quốc gia này – đặc biệt là các đô thị loại 1 và loại 2.

Đằng sau sự tăng giá đó là lợi nhuận khổng lồ của việc đầu cơ, khi mà chính sách đất đai hiện nay cho phép những người ở đô thị được kinh doanh và chuyển nhượng bất động sản. Mặc dù PBoC đã có hàng loạt chính sách hạn chế các đợt hình thành bong bóng bất động sản – tổng cộng 4 đợt tính từ năm 2011 – nhưng tác dụng của các chính sách này đều rất hạn chế. Bởi ngoài bất động sản, các dạng tích lũy tài sản khác của hộ gia đình Trung Quốc đều phát triển không thực sự mạnh khi mà thị trường tài chính phái sinh mới chỉ đang dò dẫm, hệ thống ngân hàng mờ (shadow banking) đã bị cho vào vòng kiểm soát chặt chẽ còn thị trường chứng khoán thì mang tính thời điểm (đối với các nhà đầu tư cá nhân).

Bên cạnh đó, thuế tài sản (property tax) mặc dù đã được thiết kế và triển khai – vô tình – đã không bao hàm thuế đánh lên các khoản chuyển nhượng tài sản liên quan đến bất động sản ở đô thị. Nó khiến cho vòng xoáy đầu cơ trở thành một cơ hội hấp dẫn mỗi khi thị trường “có sóng”.

Như vậy, nguyên nhân cơ bản đầu tiên không chỉ liên quan đến chính sách đất đai, nhà ở và thuế tài sản. Nguyên nhân thứ hai, quan trọng hơn cả, nó đến từ chính sách đất đai với quyền lực của địa phương và quan hệ tài khóa giữa trung ương với địa phương.

Nguồn tài chính của mọi chính quyền chủ yếu sẽ đến từ thuế. Ở Trung Quốc, vấn đề đến cả ở cách thu thuế và cách phân bổ quyền hạn chi tiêu.

Ở phía thuế thu. Hệ thống thuế giữa trung ương – địa phương ban đầu được thiết kế vào năm 1980 – với cách làm khoán thu dành cho 4 nhóm địa phương. Kết quả của cách làm này khiến thu của trung ương trong tổng thu thuế giảm từ 40% về còn 25%. Vì vậy năm 1994, Trung Quốc tiến hành đợt cải cách thứ hai gọi là thu thuế phân cấp – chia thuế thành ba nhóm (1) các thuế chỉ có trung ương được thu, (2) các thuế địa phương được thu và sử dụng, (3) các thuế mà trung ương và địa phương chia theo tỷ lệ (thường là trung ương 7 – địa phương 3). Cách làm này khiến thu của trung ương tăng từ 22% năm 1993 tăng lên 54,6% năm 2003, còn thu của địa phương lại giảm từ 70% xuống còn khoảng 50%.

Ở phía chi tiêu. Mặc dù cải cách 1994 làm giảm tỷ lệ phân chia nguồn thu cho địa phương nhưng không hề giảm nhẹ nghĩa vụ chi tài chính với 70 – 80% tổng mức chi được dồn trách nhiệm cho địa phương.

Điều này đã tạo ra hệ lụy là địa phương phải tăng các nguồn thu phí ngoài thuế. Đây là dạng chi phí khổng lồ đối với doanh nghiệp và người dân. Ở thời điểm cao nhất, tỷ lệ phí/GDP mà chính quyền địa phương Trung Quốc thu được thậm chí vượt quá 6% GDP. Trung Quốc đã nhận thấy điều này, và họ đã phải tiến hành một đợt cải cách nữa vào đầu những năm 2000. Nhưng vấn đề căn bản nhất là loại thuế thu không thay đổi nhiều và không giúp tăng bền vững ngân sách của địa phương.

Nhìn lại cơ cấu thuế thu của chính quyền địa phương Trung Quốc hiện nay có thể thấy ba vấn đề.

Thứ nhất, tỷ lệ thuế thu/GDP quá thấp so với các nước khác. Đây có lẽ là hệ quả của chính sách chạy đua xuống đáy dùng thuế để thu hút các nhà đầu tư nước ngoài. Cụ thể, từ năm 2000 đến nay, tỷ lệ thuế thu/GDP của Trung Quốc chỉ xấp xỉ 16 – 22% và chỉ thực sự tăng trở lại từ năm 2018. Năm 2019, tỷ lệ này của Trung Quốc là 22,1% GDP, thấp hơn tới 11,8 điểm phần trăm so với mức trung bình 33,8% của các nền kinh tế OECD. Điều này khiến các địa phương luôn ở trong tình trạng chật vật về tài chính.   

Thứ hai, loại thuế thu quá đơn nhất và khó mở rộng. Trong 5 loại thuế mà chính quyền địa phương có quyền thu hoặc thu một phần (Thuế doanh thu, Thuế thu nhập, Thuế khác gồm: thuế tài nguyên, thuế hành vi và thuế tài sản) thì đóng góp của các nguồn thuế khác chỉ chiếm chưa đầy 10% tổng thu của chính quyền địa phương, trong đó thuế tài sản chiếm chưa đầy 3% tổng thu từ thuế. Tính chung toàn Trung Quốc, năm 2019, thuế tài sản chỉ chiếm 2% GDP (so với 8% của các nước OECD).    

Thứ ba, hậu quả của cả hai chính sách trên khiến cho chính quyền địa phương tiếp tục phải vay vốn bằng các “nguồn khác”. Và khủng hoảng tài chính 2008 đã mở ra cái hộp Pandora này. Cụ thể, từ năm 2009, chính quyền địa phương các cấp tại Trung Quốc bắt đầu sử dụng rộng rãi các công cụ huy động vốn địa phương (LGFVs), để vay các khoản tín dụng quy mô lớn thông qua việc thế chấp đất đai của địa phương mình. Thông qua LGFVs – mà bản chất là thế chấp bằng đất – các địa phương đã thu hút được tới 14% tổng cho vay tín dụng năm 2009 và chiếm 40% các khoản vay mới. Để trả nợ ngân hàng, địa phương phải bán đất và tìm cách làm cho giá đất tăng càng cao càng tốt. Kết quả là, trong giai đoạn 2008 – 2012 thu nhập từ “bán đất” chiếm tới 75% tổng thu ngân sách của chính quyền địa phương các cấp ở Trung Quốc, cũng là đợt bùng nổ nóng nhất của thị trường bất động sản và nhà ở tại quốc gia này tính trong vòng hơn 10 năm qua. 

Chính sách tiếp theo của Trung Quốc là gì?

Như vậy, so với hoạt động đầu cơ của cá nhân, các chính sách liên quan đến huy động vốn của địa phương từ đất đai có ảnh hưởng lớn hơn trong việc làm nóng thị trường bất động sản ở Trung Quốc. Để khắc phục điều này, trong bối cảnh cải cách chính sách sở hữu đất vẫn là một “vùng cấm”, Trung Quốc đã làm hai việc.

Thứ nhất, là xây dựng hệ thống tài khoản quốc gia mới, tăng tính minh bạch trong giải trình trách nhiệm thu chi của địa phương để qua đó cho các tỉnh được phát hành trái phiếu nhằm huy động nguồn thu mới.

Thứ hai, và có lẽ cấp bách hơn, để tạo nguồn thu bền vững, Trung Quốc cần cải cách thuế tài sản, tăng mạnh thuế đánh vào các hoạt động kinh doanh bất động sản ở khu vực thành thị, qua đó làm tăng mạnh hơn nữa tỷ lệ thuế thu của cả hai cấp chính quyền trong GDP.

Với những kết hợp cả về ngắn hạn (chặn nguồn tài chính của các tập đoàn nhà đất bằng chính sách “ba lằn ranh đỏ”) và dài hạn (cải cách thuế tài sản), Evergrande mới chỉ là cái tên đầu tiên và 13 công ty “đỏ” còn lại có thể bắt đầu thấy lạnh gáy.

Evergrande không phải là “Lehman Brothers phiên bản Trung Quốc” nhưng rất có thể nó sẽ trở thành một dạng “làng Bảo An năm 1976” – bước ngoặt của những thay đổi mới trong cách trung ương thay đổi quan hệ với chính quyền địa phương.