Giảm thiểu rủi ro trên thị trường trái phiếu doanh nghiệp và bất động sản

TS.VŨ ĐÌNH ÁNH - Chuyên gia kinh tế• 22/04/2023 12:35

Để phục hồi và củng cố niềm tin vào thị trường trái phiếu doanh nghiệp bất động sản, khi và chỉ khi giảm được rủi ro thanh khoản, rủi ro pháp lý trên cả hai thị trường TPDN và BĐS.

>>Thúc tăng trưởng kinh tế: Cần sớm tháo gỡ điểm nghẽn thị trường bất động sản

Từ sự thiếu lành mạnh trên thị trường bất động sản

Thị trường bất động sản (BĐS) là một bộ phận quan trọng của nền kinh tế, trực tiếp đóng góp trên dưới 10% GDP hàng năm thông qua kinh doanh BĐS và xây dựng.

So với thị trường hàng hóa dịch vụ hay thị trường tài chính thì thị trường BĐS Việt Nam biến động mạnh hơn nhiều và luôn song hành với những đợt “sốt nóng, sốt lạnh”, lúc thì “bong bóng”, khi lại “đóng băng

Tuy nhiên, nếu so với thị trường hàng hóa dịch vụ hay thị trường tài chính thì thị trường BĐS Việt Nam biến động mạnh hơn nhiều và luôn song hành với những đợt “sốt nóng, sốt lạnh”, lúc thì “bong bóng”, khi lại “đóng băng". Đặc biệt, hiện tượng đầu cơ BĐS liên tục phát triển cả về qui mô, mức độ, phạm vi lẫn tính chất phức tạp và liều lĩnh.

Thị trường BĐS có mối quan hệ chặt chẽ với thị trường tài chính, cả thị trường tín dụng ngân hàng, thị trường chứng khoán cũng như tài chính doanh nghiệp và tài chính của các hộ gia đình, cá nhân. Chính vì vậy, lành mạnh hóa thị trường BĐS không chỉ cần thiết và cấp bách đối với chính sự phát triển của lĩnh vực BĐS mà còn quan hệ mật thiết với sự lành mạnh của hệ thống tài chính, của nền tài chính quốc gia và rộng hơn là cả nền kinh tế. Sự thiếu lành mạnh của thị trường BĐS Việt Nam thể hiện ở những điểm chủ yếu sau:

Thứ nhất, BĐS có đặc điểm nổi bật là gắn liền với các yếu tố pháp lý, từ qui định trong Hiến pháp, các luật đến các văn bản dưới luật về đất đai, xây dựng, quyền sở hữu, quyền sử dụng, thế chấp, vay mượn, kinh doanh khai thác, đấu thầu, đấu giá, thu NSNN,... với hàng loạt thủ tục phức tạp tốn nhiều chi phí về thời gian, công sức lẫn tài chính...

Một mặt, qui định pháp lý và qui trình thủ tục liên quan đến BĐS phức tạp, chồng chéo, thậm chí còn mâu thuẫn khiến cho chi phí tuân thủ tăng cao, gây thiệt hại cho cả bên cung lẫn bên cầu trên thị trường BĐS, đồng thời là nguyên nhân căn bản làm cho giá BĐS cao và có xu hướng tăng liên tục.

Mặt khác, chính vì hệ thống pháp luật và qui trình thủ tục rắc rối, phức tạp song lại tồn tại không ít kẽ hở nên tình trạng vi phạm pháp luật trong lĩnh vực BĐS diễn ra tương đối phổ biến với mức độ nghiêm trọng ở hầu như tất cả các khâu trong chu kỳ sống của sản phẩm BĐS. Thực tế, rủi ro pháp lý chính là rủi ro lớn nhất đối với thị trường BĐS, cả rủi ro pháp lý đối với nhà đầu tư phát triển BĐS lẫn người mua BĐS và cá nhân, tổ chức quản lý thị trường BĐS ở Trung ương cũng như địa phương. Lành mạnh hóa pháp lý đối với BĐS và thị trường BĐS có ý nghĩa then chốt quyết định sự lành mạnh của thị trường BĐS.

Thứ hai, nguồn vốn cho thị trường BĐS có đặc điểm là qui mô lớn, có thể lên tới hàng chục ngàn tỷ đồng cho một dự án và tổng vốn đầu tư vào BĐS đã tương đương hàng trăm tỷ USD, song phải là nguồn vốn trung dài hạn ổn định và bền vững.

Song, nguồn vốn vào thị trường BĐS chưa đảm bảo tính lành mạnh khi tới khoảng 70% là vốn tín dụng ngân hàng với qui mô lên tới 2,6 triệu tỷ đồng, chiếm hơn 20% tổng tín dụng ngân hàng cho nền kinh tế còn vốn chủ sở hữu chỉ chiếm khoảng 10% và vốn trái phiếu doanh nghiệp BĐS cũng chỉ khoảng 10%. Rõ ràng, nguồn vốn tín dụng ngân hàng không thể trở thành nguồn vốn chủ lực cho thị trường BĐS về cả mặt kỳ hạn, chi phí vốn vay lẫn ràng buộc về tài sản đảm bảo, tài sản thế chấp.

Sự thiếu lành mạnh về nguồn vốn cho thị trường BĐS khi phụ thuộc quá lớn vào tín dụng ngân hàng càng bộc lộ rõ khi chính sách tiền tệ có xu hướng thắt chặt, lãi suất tăng và thanh khoản của hệ thống tổ chức tín dụng bị thu hẹp. Lành mạnh hóa nguồn vốn phát triển thị trường BĐS theo hướng giảm sự phụ thuộc vào vốn tín dụng ngân hàng, tăng tỷ trọng vốn từ phát hành TPDN, từ các quỹ đầu tư BĐS, từ vốn chủ sở hữu, từ thị trường chứng khoán,... là lối thoát cho tài chính BĐS hiện nay.

Thứ ba, chính sự thiếu lành mạnh về pháp lý và tài chính là căn nguyên khiến cho thị trường BĐS phát triển thiếu cân đối, nhiều sản phẩm BĐS ngày càng xa rời nhu cầu sử dụng thực, có khả năng thanh toán của toàn xã hội mà chuyển sang đáp ứng nhu cầu đầu cơ, tích trữ BĐS, thậm chí tiếp tay cho rửa tiền. Trong khi hàng chục triệu người có nhu cầu sử dụng thật không tiếp cận được với sản phẩm BĐS phù hợp, thì hàng triệu tỷ đồng, hàng ngàn ha đất lại đổ vào những sản phẩm BĐS bỏ hoang, gây lãng phí các nguồn lực của nền kinh tế, đồng thời khoét sâu bất bình đẳng xã hội. Lành mạnh hóa cơ cấu sản phẩm BĐS không chỉ là vấn đề kinh tế, tài chính mà còn là vấn đề xã hội bức xúc cả trước mắt cũng như trong trung và dài hạn.

>>Gỡ khó bất động sản, hoá giải nút thắt trái phiếu doanh nghiệp

Đến rủi ro liên thông với thị trường tài chính

Đặc điểm nổi bật của nguồn vốn cho thị trường bất động sản (BĐS) là qui mô lớn và trung dài hạn là chủ yếu. Tuy nhiên, thị trường BĐS Việt Nam nhiều năm qua lại phụ thuộc phần lớn vào nguồn vốn tín dụng ngân hàng với qui mô lên tới trên 2 triệu tỷ đồng, chiếm khoảng 20% tổng vốn tín dụng cho nền kinh tế trong khi đại đa số vốn tín dụng ngân hàng lại là ngắn hạn.

Đối với doanh nghiệp BĐS, thì nguồn vốn từ phát hành TPDN riêng lẻ đã và đang trở thành nguồn vốn trung hạn quan trọng cho nhiều dự án BĐS, kể cả dự án có qui mô lớn đến rất lớn

Do đó, khi việc tiếp cận nguồn vốn ngân hàng khó khăn hơn thì nhiều doanh nghiệp BĐS đã phát hành trái phiếu doanh nghiệp (TPDN) riêng lẻ như một nguồn vốn trung hạn bổ sung cho các kênh huy động vốn truyền thống như vay tín dụng, phát hành cổ phiếu trên thị trường chứng khoán, huy động từ khách hàng,... Quy mô thị trường TPDN BĐS tăng mạnh trong mấy năm gần đây lên tới khoảng 30% trong tổng số hơn 1 triệu tỷ đồng TPDN đã phát hành.

Đối với doanh nghiệp BĐS, thì nguồn vốn từ phát hành TPDN riêng lẻ đã và đang trở thành nguồn vốn trung hạn quan trọng cho nhiều dự án BĐS, kể cả dự án có qui mô lớn đến rất lớn. Đối với nhà đầu tư tài chính thì TPDN BĐS là một trong không nhiều công cụ đầu tư có qui mô hàng trăm ngàn tỷ đồng với lãi suất hấp dẫn và về nguyên tắc thì ít rủi ro hơn so với đầu tư chứng khoán.

Tuy nhiên, một phần do phát triển quá nóng trong mấy năm gần đây đi đôi với khuôn khổ pháp lý chưa hoàn thiện và quản lý thiếu chặt chẽ cả từ cơ quan chức năng lẫn nhà phát hành, cũng như các trung gian trên thị trường, nên TPDN nói chung, TPDN BĐS nói riêng đối mặt với hàng loạt rủi ro. Trong khi đó, quản trị rủi ro TPDN BĐS chưa được quan tâm đầy đủ và đúng mức ở tầm vĩ mô cũng như vi mô, ở nhà quản lý cũng như nhà phát hành và nhà đầu tư TPDN phát hành riêng lẻ, bao gồm cả nhà đầu tư sơ cấp lẫn đầu tư thứ cấp.

Để thị trường TPDN BĐS thật sự phát triển ổn định, lành mạnh và an toàn, vượt qua trạng thái “đóng băng” như hiện nay, thì việc nhận diện rõ, đúng và đầy đủ rủi ro của TPDN BĐS phát hành riêng lẻ là đặc biệt cần thiết và quan trọng, trong đó các rủi ro hàng đầu cần đặc biệt quan tâm là:

Một là, rủi ro pháp lý. Mãi đến năm 2020 mới có Nghị định 153 về phát hành TPDN riêng lẻ trong khi việc phát hành TPDN BĐS riêng lẻ đã diễn ra khoảng 10 năm nay nên sự chậm trễ trong khuôn khổ pháp lý khiến cho không ít đợt phát hành TPDN BĐS đối mặt với nguy cơ vi phạm qui định của pháp luật, bị hủy phát hành nên phát sinh rắc rối và tranh chấp giữa nhà phát hành với nhà đầu tư, giữa nhà đầu tư với các trung gian trên thị trường TPDN như tổ chức phân phối, bảo lãnh phát hành, bảo lãnh thanh toán, lưu ký, quản lý tài sản đảm bảo,... khiến cho đặc trưng của nhiều loại TPDN BĐS phát hành riêng lẻ là “3 không” (không xếp hạng tín nhiệm, không tài sản đảm bảo và không bảo lãnh).

Khi Nghị định 65 ban hành năm 2022 thì nhà phát hành lại rơi vào trạng thái bị “siết” quá chặt, khiến cho thị trường TPDN BĐS lập tức đóng băng và tăng rủi ro thanh khoản. Bên cạnh đó, rủi ro pháp lý đối với TPDN BĐS còn đến từ một số dự án BĐS vi phạm pháp luật nên bị dừng triển khai, thậm chí thu hồi hay tài sản của doanh nghiệp BĐS bị giữ tại cơ quan điều tra nên nhà phát hành TPDN BĐS gặp rất nhiều khó khăn trong việc xử lý và giải quyết các nghĩa vụ với các nhà đầu tư TPDN BĐS.

Như vậy, chúng ta cần sớm có một khuôn khổ pháp lý phù hợp không chỉ để thị trường TPDN phát hành riêng lẻ phục hồi, phát triển lành mạnh theo đúng thông lệ và chuẩn mực quốc tế, giảm rủi ro pháp lý mà còn cần cả khuôn khổ pháp lý để bảo vệ lợi ích hợp pháp của nhà đầu tư trong trường hợp nhà phát hành TPDN BĐS vi phạm pháp luật và trở thành đối tượng xử lý của các cơ quan chức năng.

Theo thống kê của Bộ Tài chính, trong quý 1/2023, khối lượng TPDN đã phát hành đạt hơn 24.700 tỷ đồng, trong đó khối lượng phát hành kể từ ngày 6/3/2023, tức là ngày Nghị định 08 năm 2023 của Chính phủ có hiệu lực, đạt 23.825 tỷ đồng, tương đương 96% khối lượng phát hành của cả quý 1.

Lãi suất phát hành TPDN trong quý 1 năm nay đạt bình quân 7,75%/năm, kỳ hạn phát hành bình quân là 2,37 năm. Về cơ cấu, có 98% khối lượng phát hành thuộc lĩnh vực BĐS, với khách hàng chủ yếu là nhà đầu tư tổ chức chiếm 99,99%, trong đó các NHTM chiếm tỷ lệ 77%. Bên cạnh đó, trong quý 1/2023, có 69 doanh nghiệp phát hành chậm thanh toán gốc và lãi trái phiếu, với tổng giá trị chậm thanh toán khoảng 19.200 tỷ đồng; có 23 tổ chức phát hành có phương án đàm phán với nhà đầu tư và báo cáo cho Sở GDCK Hà Nội với khối lượng khoảng 9.600 tỷ đồng, chiếm 50% khối lượng chậm thanh toán.

Sau khi Nghị định 08 được ban hành, có 9 đợt phát hành TPDN riêng lẻ trong số 11 đợt phát hành của quý 1 năm 2023, đáng chú ý là các đợt phát hành riêng lẻ lớn trong quý đều là của các doanh nghiệp ít có tên tuổi, thông tin doanh nghiệp hạn chế, thậm chí có doanh nghiệp tính tới thời điểm phát hành mới có thời gian thành lập chưa đến 1 năm.

Hai là, rủi ro thanh khoản. Khi một số nhà đầu tư TPDN BĐS đứng trước nguy cơ mất cả vốn lẫn lãi do những vướng mắc pháp lý của nhà phát hành TPDN BĐS thì niềm tin vào thị trường TPDN BĐS phát hành riêng lẻ sụt giảm mạnh do hiệu ứng đám đông. Nhà đầu tư ồ ạt rút tiền khỏi thị trường, kể cả với những TPDN BĐS của nhà phát hành có uy tín, có tiềm lực tài chính tốt, có tài sản đảm bảo an toàn và có giá trị cao, chưa đến thời gian đáo hạn.

Hiệu ứng Domino khiến cho thị trường TPDN BĐS đột ngột lâm vào tình trạng sụt giảm tính thanh khoản, thậm chí mất thanh khoản cục bộ. Nhiều nhà phát hành TPDN BĐS đã và đang phải cơ cấu lại thông qua hàng loạt biện pháp như mua lại trước hạn, giãn thời hạn trả nợ, chuyển đổi nợ sang giấy tờ có giá khác hay cả chuyển nợ sang BĐS đã và đang hình thành,...

Rủi ro thanh khoản càng nặng nề khi tín dụng cho BĐS bị siết chặt hơn và lãi suất có xu hướng tăng mạnh trong khi thị trường chứng khoán cũng đang vật lộn với rất nhiều khó khăn. Rủi ro thanh khoản trên thị trường TPDN BĐS càng trầm trọng hơn khi bản thân tính thanh khoản của thị trường BĐS cũng sụt giảm mạnh do diễn biến thắt chặt trên thị trường tín dụng, lãi suất và tỷ giá hối đoái đều tăng trong khi rủi ro về giá BĐS và lạm phát đang rình rập.

Chính vì vậy, phục hồi và củng cố niềm tin vào thị trường TPDN BĐS khi và chỉ khi giảm được rủi ro thanh khoản, trên cả thị trường TPDN BĐS cũng như thị trường BĐS.