>> Tiền rẻ nhưng chưa chảy mạnh vào thị trường chứng khoán

Tương quan giữa cung tiền và TTCK

Động lực tăng trưởng của thị trường chứng khoán (TTCK) Việt Nam từ đầu năm đến nay chủ yếu đến từ chính sách nới lỏng tiền tệ của Ngân hàng Nhà nước (NHNN). Trong đó, chỉ báo đáng tin cậy nhất thể hiện chính sách tiền tệ nới lỏng là thông qua tương quan cung tiền M2 và P/E VN-Index.

Hai chỉ số này có sự tương quan chặt chẽ kể từ giai đoạn cuối năm 2021, khi M2 bị thu hẹp song song với xu hướng tăng lãi suất trong năm 2022, tương ứng với đó là định giá của thị trường theo P/E có sự sụt giảm rõ nét. Từ giai đoạn cuối năm 2022 đến thời điểm hiện tại, M2 bắt đầu “nhúc nhích” hồi phục thì định giá thị trường cũng có sự hồi phục.

Chúng tôi cho rằng, một trong những yếu tố để chúng ta có thể dự báo VN-Index là nhà đầu tư nên hiểu được biến động và đưa ra dự báo của M2 trong tương lai, từ đó sẽ đánh giá ảnh hưởng của chính sách tiền tệ đến TTCK. Nói cách khác, cung tiền tăng đến đâu, thị trường tăng đến đó, nó thể hiện sự dồi dào của lượng tiền trong nền kinh tế và càng nhiều tiền thì TTCK càng được hưởng lợi.

Nhìn lại khoảng thời gian năm 2018, có thời điểm M2 tăng trưởng đột biến và sau đó tăng ở mức tốt từ 10 - 12%, đồng thời VN-Index cũng có mức tăng mạnh mẽ chạm mốc 1.200 điểm. Nguyên nhân là cuối năm 2017, chúng ta có một đợt thoái vốn doanh nghiệp Nhà nước cổ phần hóa, đặc biệt liên quan đến hai hoạt động ở Sabeco và Vinamilk, thậm chí bản thân Vinhomes trong giai đoạn đó cũng thực hiện việc IPO, bán vốn cho nhà đầu tư nước ngoài.

Điều này dẫn đến một lượng ngoại tệ lớn đổ vào Việt Nam và rất có thể M2 ở thời điểm đó tăng là nhờ NHNN đã hút vào lượng ngoại tệ và bơm VND ra thị trường. Ngay lập tức, với sự tăng đột biến của M2 thì TTCK đã phản ứng tích cực, sau đó M2 giảm thì VN-Index cũng giảm. Đây là một ví dụ điển hình tranh phản ánh sự tương quan giữa thị trường và cung tiền.

Vậy yếu tố nào tác động đến M2? Thứ nhất, là chính sách hạ lãi suất của NHNN với 4 lần liên tiếp hạ lãi suất điều hành từ đầu năm đến nay. Lãi suất cho vay ngắn hạn đối với hoạt động sản xuất kinh doanh đã có sự điều chỉnh tương đối rõ nét và hầu hết các loại lãi suất khác trong nền kinh tế cũng đã giảm, kích thích nhu cầu vay tín dụng, làm tăng vòng quay tiền và giúp M2 hồi phục.

Thứ hai, NHNN trong 6 tháng đầu năm đã mua vào một lượng lớn dự trữ ngoại hối khoảng trên 6 tỷ USD, tương đương với 130.000 tỷ đồng và được NHNN đẩy ra hệ thống ngân hàng, lượng tiền lớn như vậy đã đóng vai trò quan trọng hỗ trợ cho M2 tăng trưởng.

Thứ ba, là tiền đến từ Kho bạc Nhà nước khi từ đầu năm đến nay, Chính phủ đã giải ngân đầu tư công được khoảng 50% tương đương với gần 400.000 tỷ đồng ra nền kinh tế.

Mặc dù M2 có xu hướng hồi phục nhưng vẫn ở mức thấp so với các năm trước, lý do là tăng trưởng GDP của quý 1, quý 2/2023 tăng trưởng tương đối thấp lần lượt ở mức 3% và hơn 4%. Ở những năm trong quá khứ, mức tăng trưởng GDP trung bình phải từ 5-6%.

Việc tăng trưởng thấp như vậy phản ánh nền kinh tế còn gặp nhiều vấn đề, khiến người dân cũng các doanh nghiệp không dám vay vốn hoặc có vốn cũng không dám đầu tư, mở rộng hoạt động sản xuất kinh doanh. Điều này thể hiện rất rõ qua việc dù lãi suất điều hành cũng như lãi suất cho vay thực tế đã giảm nhiều, nhưng doanh nghiệp, người dân vẫn khó tiếp cận trong vấn đề vay vốn.

Con số phản ánh rõ nhất chính là mức tăng trưởng tín dụng từ đầu năm đến hết ngày 29/8 theo số liệu NHNN công bố chỉ đạt hơn 5,3% - là một con số khá thấp. Vì vậy mục tiêu tăng trưởng tín dụng 14% trong năm nay của NHNN là tương đối khó để đạt được.

Bên cạnh nguyên nhân kể trên, còn một lý do hết sức quan trọng liên quan đến thị trường bất động sản. Những con số thống kê chính thức cho thấy, hơn 20% tổng dư nợ tín dụng chảy vào thị trường bất động sản và còn có rất nhiều những khoản vay không chính thức có thể núp bóng dưới các hoạt động sản xuất kinh doanh cũng chảy vào bất động sản.

Với sự phụ thuộc lớn của tăng trưởng tín dụng vào dư nợ tín dụng bất động sản khiến diễn biến ảm đạm của thị trường này sau cú sụp đổ năm 2022, đã khiến dư nợ tín dụng bất động sản, nhất là nhu cầu cho phát triển các dự án sụt giảm từ đầu năm đến nay.

Câu chuyện đặt ra ở đây là làm sao để tăng niềm tin của người tiêu dùng cũng như các hộ kinh doanh, giúp họ có thêm niềm tin đưa ra phương án sản xuất kinh doanh, vay thêm vốn, từ đó đẩy vòng quay tiền tệ và cuối cùng là làm tăng trưởng GDP.

Đồng thời, để M2 thực sự tăng trưởng như những giai đoạn cao trào từ năm 2020-2021 trở về trước, chúng ta cần phải có sự phục hồi ở thị trường bất động sản. Trong ngắn hạn có thể khó xảy ra, ngay cả khi có những chính sách hỗ trợ, để thị trường thực sự sôi động trở lại thì đó là câu chuyện dài hạn.

>> Tăng trưởng tín dụng TP Hồ Chí Minh: Hóa giải thách thức ở các tháng cuối năm

Kịch bản cho tăng trưởng M2

Từ nay đến cuối năm, chúng ta vẫn có kỳ vọng cũng như niềm tin vào việc tăng trưởng tín dụng và vòng quay tiền tệ sẽ được cải thiện hơn. Lý do đầu tiên mà chúng ta có thể đặt niềm tin chính là tổng mức bán lẻ hàng hóa, phản ánh chi tiêu mua sắm của người dân trong nền kinh tế.

Cụ thể, tổng mức bán lẻ hàng hóa của Việt Nam trong những tháng gần đây vẫn đang có xu hướng tăng tốt. Nếu so sánh với mặt bằng của tổng mức bán lẻ hàng hóa ở những thời điểm trước như 2020-2021-2022, thì năm 2023 vẫn đang giữ xu hướng ổn định, thậm chí mặt bằng còn cao hơn so với những năm trước. So với cùng kỳ năm ngoái, số lượng bán lẻ của tháng 8 tăng 7,6% (515.400 tỷ đồng), cho thấy chi tiêu của người dân cũng như hoạt động mua sắm đang diễn ra sôi động.

Một câu chuyện nữa là tốc độ tăng trưởng bán lẻ hàng hóa có tính chu kỳ rất cao trong một năm, thường tạo đáy ở thời điểm đầu năm sau Tết và tăng dần, tạo đỉnh ở giai đoạn gần trước Tết. Như vậy, nền của năm 2023 đã khá rõ ràng do những khó khăn chung, nhưng chúng ta hoàn toàn có thể kỳ vọng vào giai đoạn cuối năm nay, với chu kỳ đó thì tổng mức bán lẻ hàng hóa sẽ có sự tăng trưởng tương ứng.

Về bức tranh đối ngoại, nhà đầu tư có thể nhìn vào con số xuất khẩu hàng hóa của Việt Nam với thế giới, trong đó kim ngạch xuất khẩu so với cùng kỳ năm 2022 vẫn ở mức khá thấp. Tuy nhiên, năm 2022 là năm các đối tác thương mại lớn của Việt Nam như Mỹ, EU mở cửa trở lại sau Covid-19, khiến nhu cầu tiêu thụ hàng hóa của Việt Nam có sự đột biến nhất định.

Khi so với nền cao như vậy ở thời điểm hiện tại thì chúng ta vẫn có sự suy giảm, nhưng nếu nhìn theo tháng, kim ngạch xuất khẩu đã có sự hồi phục trong 5 tháng liên tiếp. Với diễn biến đó, chúng ta kỳ vọng trong thời gian tới xu hướng tăng trưởng sẽ tiếp diễn, nhờ động lực liên quan đến nhu cầu tiêu dùng cuối năm của Mỹ, EU và tồn kho của các doanh nghiệp nhập khẩu Mỹ, EU đang ở mức thấp theo các số liệu thống kê chính thức.

Chúng tôi cho rằng, Việt Nam sẽ tiếp tục có xuất khẩu thuận lợi, đặc biệt với các mặt hàng truyền thống như dệt may, da giày, thủy sản,... bên cạnh xuất khẩu của FDI. Nhờ đó, Việt Nam tiếp tục thặng dư thương mại và mang về luồng ngoại tệ hỗ trợ NHNN trong việc điều hành tỷ giá. Nếu tỷ giá diễn biến thuận lợi thì NHNN hoàn toàn có thể mua vào lượng thặng dư, để bổ sung dự trữ ngoại hối và bơm VND ra nền kinh tế như những gì chúng ta đã chứng kiến trong 6 tháng đầu năm.

Mặc dù vậy, câu chuyện NHNN có mua ngoại tệ được hay không còn liên quan mật thiết đến vấn đề tỷ giá, nhưng nếu nhìn thuần túy từ khía cạnh xuất nhập khẩu thì chúng ta càng xuất siêu nhiều sẽ càng hỗ trợ tốt cho sự tăng trưởng của M2.

Kết hợp từ các phân tích trên, trong kịch bản cơ sở của chúng tôi kỳ vọng tăng trưởng tín dụng năm nay đâu đó khoảng trên dưới 10% và cung tiền M2 sẽ từ khoảng 10 - 11%, là một kịch bản rất tích cực trong giả định nếu căng thẳng lạm phát, tỷ giá không dẫn đến những chính sách thắt chặt của NHNN. Thực tế, áp lực lạm phát không quá đáng lo ngại, nhưng áp lực tỷ giá vẫn là câu chuyện chúng ta cần phải theo dõi thêm.

Nhìn chung, chỉ số VN-Index đã hồi phục rất tốt từ tháng 3, tháng 4 đến nay và đã đạt ngưỡng quanh 1.200 - 1240 điểm. Rất nhiều nhà đầu tư có câu hỏi, vậy chúng ta còn kỳ vọng vào những tháng cuối năm hay không khi VN-Index đã tăng và P/E đã vượt ngưỡng trung bình, thì trên đây là những lý do rất quan trọng mà nhà đầu tư cần quan tâm đến.

* Trần Đức Anh, Giám đốc Vĩ mô và Chiến lược thị trường CTCK KB Việt Nam